¿Ad portas de techo en el USD?

Han pasado 3 meses desde mi último artículo. El mercado no ha dado tregua. Revisando el artículo anterior, hay cosas que comenté que se dieron y otras que no. Por ejemplo, comenté que mi escenario base era que el conflicto entre Russia y Ucrania no escalaba y que, en relación a eso, el precio del petróleo que estaba en USD105 en la fecha del escrito anterior, llegaría a USD120 / barril para luego corregir al rango USD65 - 90. Luego del artículo, el petróleo llegó a USD123 la primera quincena de Junio para luego comenzar a corregir a los USD96 actuales (donde el mínimo fue USD90 ayer). También comenté que los precios de productos de agricultura seguirían cayendo. Desde la fecha de la columna anterior, los precios de la muestra comentada han caído 28%. También comenté que las expectativas de crecimiento irían a la baja y, aunque es lo que a nadie le gustaría, eso es lo que ha estado pasando.

No obstante esos aciertos, también hubo desaciertos de este analista. Las expectativas de inflación a 5 años medidas por los breakevens han continuado cayendo en línea con mis expectativas del artículo anterior desde 3.3% anual a 2.5% anual. Sin embargo, el peak en la inflación aun no se alcanza (y mi expectativa de fines del año pasado o comienzos de éste era que se iba a alcanzar entre Marzo y Mayo), y, por lo tanto, no se ha dado mi escenario de recuperación que esperaba en las acciones del segmento growth (supedité la recuperación en este sector a que el peak de la inflación en US se alcanzara en Abril o Mayo y eso no pasó). Mantengo mi expectativa de que el peak de inflación fue en la lectura de Junio conocida ayer en Estados Unidos pero esa estimación tiene un sesgo al alza. Debido al efecto en las expectativas de crecimiento de las políticas de la FED y los retiros de estímulo fiscal que he comentado en este espacio, es probable que US ya está en una recesión técnica. El crecimiento del primer trimestre en US fue de -1.6% (a tasa anual), y la estimación del Banco Central de Atlanta es que la del segundo trimestre será de -1.2%. Comenté que los tonos de los mensajes de la FED iban a comenzar a ser menos agresivos por el efecto en el crecimiento señalado que en parte están logrando sus políticas y eso se ha ido dando. Sin embargo, como las últimas cifras mensuales de inflación no han amainado, aunque quizás quieran mostrarse menos estrictos, no pueden hacerlo para no perder credibilidad. Por el lado de activos específicos mencionados, KWEB que estaba a la fecha del artículo en USD28 app., llegó a USD36 a comienzos de Junio (pero luego de caer antes hasta USD24), y aun no llega a mi objetivo de corto plazo. El racional de este trade está intacto y creo que KWEB desde los USD30 actuales ofrece una excelente ventana de entrada.

Respecto de Chile, comenté que el precio del USD / CLP (que al momento del artículo estaba en $812), llegaría a $850 - 880 para Agosto. No obstante lo anterior, nunca pensé que iba a darse el escenario actual de subir $240 practicamente sin parar en 5 semanas. El alza del USD en Chile de las últimas 5 semanas solo se puede comparar en los últimos 20 años a la de la crisis del 2008 donde el USD / CLP subió desde $490 a comienzos de Julio de ese año hasta $680 en la segunda quincena de Octubre (si uno considera que a fines de Marzo el USD estaba en $780 en Chile y llegó a $1.060 hoy, tenemos una pérdida de valor de 40% de nuestra moneda contra el USD, similar a lo que pasó en el GFC).

¿Dólar ad portas de techo de corto plazo?

Como mencioné arriba, soy de los que pensaba hace unos meses que si bien el USD / CLP iba a seguir su tendencia al alza, jamás pensé que vería depreciarse nuestra moneda 30% en 6 semanas. No tengo recuerdos de un movimiento de ese tipo en mi carrera y tendría que escudriñar en el gráfico durante un tiempo para encontrar algo similar. A pesar de lo recién señalado, el 9 de Junio posteé el tweet abajo:

Era claro que el CLP estaba débil, solo observando el comportamiento de las variables del tweet arriba. El USD en el mundo ha seguido muy fuerte en las últimas semanas lo que ha provocado en parte la caída de los commodities comentada arriba y en el artículo anterior. Esa fortaleza y las expectativas de menos crecimiento han provocado una caída estrepitosa en el precio del Cobre.

Desde los USD4.57 / libra el 2 de Junio a los USD3,22 actuales, el cobre ha caído 30% en 6 semanas

Algo que he aprendido a observar con el correr de los años es a mirar qué es lo que está pensando el mercado (o la masa social), respecto a una acción, empresa, bono, sector, país, commodity o moneda. El Dollar Index ha subido 7% desde comienzos de Junio (el Dollar Index mide el valor del USD contra el de las monedas del G7 donde el Euro pesa 58%), y pasó, hace algunas semanas, los máximos de Diciembre del 2016 y Marzo del 2020 (covid). No obstante, si uno observa el Bloomberg Dollar Index que incluye monedas de mercados emergentes y no asigna tanto peso a las del G7 (es decir, es más "ponderado"; el euro pesa por ejemplo 32%), se observa que el dólar ha subido desde comienzos de Junio un 4% y está casi en los máximos del 2o de Marzo de 2020 (en torno al peak de la tensión financiera por el covid). El Dollar index ha subido 20% desde Junio del 2021 y el Bloomberg Dollar Index lo ha hecho en 14% en ese período por lo que es evidente que el dólar en el mundo está bastante mas caro que hace 1 año. Mezclando lo anterior con lo agresivo de las expectativas de aumento de tasas en el mercado que tenemos actualmente (mirando la curva de futuros, las expectativas implícitas en el mercado son de un alza de TPM violenta en los próximos 3 a 6 meses para luego comenzar a caer no tan lentamente; es decir, el mercado está anticipando que la FED va a bajar las tasas en el 2023 - luego de subirlas), encontrar titulares como el de hoy en Bloomberg hace pensar acerca de que está haciendo la masa o que piensa Mr. Market:

La mayoría de los players piensa que el USD, a estos niveles va a seguir subiendo. Puede que tengan razón (siempre que la mayoría piensa que una tendencia va a seguir luego de un movimiento grande en magnitud, miro con suspicacia y cierta incredulidad esos comentarios), sin embargo, después de escribir lo comentado arriba (y eso unido a otros análisis que tengo), pienso que, si bien el USD es posible que esté mas alto en un período sobre 6 meses o 1 año, creo que en el corto plazo estamos o un techo o cerca de él (en el mundo y en Chile). En Chile pienso que, intervenga o no el Central (que creo que ya debió haber intervenido y está en grave riesgo de perder más credibilidad no solo por su pasividad sino que por el efecto que el alza del USD en nuestro país va a tener en las cifras de inflación de los meses siguientes y en las expectativas de esta variable), dependiendo de la evolución del Cobre (el que es probable que también esté en o cerca de un piso de corto plazo), y de las otras variables macro, es probable que el techo de este rally esté en el rango $1.050 a $1.100, y que, luego del rango actual, tengamos una corrección al rango $920 a 970 en las próximas 2 a 3 semanas para luego volver a subir cerca de los $1.100 en torno a las elecciones del 4 de Septiembre. Luego de las elecciones, probablemente, habría una descompresión del riesgo incorporado en el precio de los activos en Chile (acciones y moneda por ejemplo), y el USD CLP caería probablemente a Noviembre al rango $880 a 950. Lo que pase después de eso es demasiada especulación (de como se tome el mercado el que gane el "rechazo" - y lo que eventualmente hagan los que no estén contentos con eso - o como se tome el mercado si gana el "apruebo"), pero si el entorno local no está muy contento con el manejo económico del Gobierno (incluído el Central), y el descontento lleva a cierto desorden social, y afuera ya estén más incorporadas las expectativas de recesión global, podríamos tener un USD CLP de vuelta en el rango $1.050 a $1.150 para el primer trimestre del 2023. Sea lo que sea que pase, es razonable pensar que el USD/ CLP siga en altos niveles, al menos hasta las elecciones del 4 de Septiembre.

Gracias por leer.